Công ty Bitcoin Treasury bán 600 BTC để giảm nợ, nhưng vẫn còn 60 triệu USD đến hạn vào tháng 12
Trần Hòa
Một công ty Bitcoin Treasury vừa bán 600 BTC để cắt giảm nợ, nhưng bức tranh tài chính vẫn chưa sáng sủa. Theo báo cáo quý II nộp lên cơ quan quản lý, Nakamoto – công ty mẹ của Bitcoin Magazine – đã bán 600 BTC với giá khoảng 2.000 USD dưới mức thị trường, thu về 48 triệu USD net. Số tiền này dùng để trả 45 triệu USDT nợ vay, giảm dư nợ tín dụng từ 2,1 tỷ xuống còn 1,65 tỷ USDT. Tuy nhiên, họ vẫn phải đối mặt với khoản 60 triệu USDT đến hạn vào ngày 4/12 tới, và công ty chỉ có 19,1 triệu USD tiền mặt cùng 662 BTC không thế chấp (tương đương 38,7 triệu USD) – tổng cộng 57,8 triệu USD, chỉ đủ 96,3% số nợ sắp tới.
Cấu trúc tài chính của Nakamoto là một ví dụ điển hình cho mô hình 'leveraged Bitcoin treasury'. Tính đến 30/6, công ty nắm giữ 4.467 BTC, trị giá khoảng 261,5 triệu USD. Trong đó, 85,2% (3.805 BTC) đang được thế chấp tại sàn Kraken để vay 1,65 tỷ USDT. Tỷ lệ LTV (khoản vay/giá trị tài sản thế chấp) ước tính khoảng 63%. Điều đáng lo ngại là công ty không công bố ngưỡng thanh lý (liquidation threshold), khiến nhà đầu tư không thể tính toán chính xác mức giá Bitcoin có thể kích hoạt đợt thanh lý bắt buộc. Một bài đọc liên quan cho thấy một số khoản vay Bitcoin Treasury có thể bị thanh lý sau 12 giờ, cho thấy tốc độ phản ứng nhanh hơn nhiều so với tài chính truyền thống.
Điểm yếu lớn nhất là việc Nakamoto đã dỡ bỏ các hợp đồng phái sinh phòng hộ (hedge) vào quý II, thu về 48 triệu USD 'lợi nhuận ròng' nhưng đồng nghĩa với việc mất đi lớp bảo vệ khi giá Bitcoin giảm. Trong khi đó, doanh thu điều chỉnh (adjusted operating income) quý II chỉ đạt 7,3 triệu USD, chủ yếu nhờ 10,4 triệu USD từ giao dịch phái sinh – một nguồn thu không bền vững. Nếu loại trừ khoản này, hoạt động kinh doanh cốt lõi thực tế lỗ 3,1 triệu USD. Công ty cũng ghi nhận khoản lỗ ròng 133 triệu USD, chủ yếu do chi phí khấu hao tài sản số và thiện chí (goodwill impairment).
Bối cảnh thị trường đang chứng kiến sự phân hóa rõ rệt giữa các công ty Bitcoin Treasury. MicroStrategy sử dụng trái phiếu chuyển đổi dài hạn, không có rủi ro ký quỹ bắt buộc. Ngược lại, Nakamoto vay ngắn hạn với tài sản thế chấp tập trung tại Kraken, tạo ra rủi ro thanh khoản cao. Trong năm 2026, đã có hai lần các công ty Bitcoin Treasury phải đối mặt với yêu cầu ký quỹ bổ sung (margin call), và thị trường đang bắt đầu phân biệt các chiến lược 'mạnh' và 'yếu'. Các nhà phân tích như Matthew Sigel (VanEck) đã cảnh báo rằng các công ty có đòn bẩy cao, kỳ hạn ngắn sẽ bị thị trường chiết khấu.
Về mặt quản trị, CEO David Bailey có xu hướng nhấn mạnh vào 'doanh thu điều chỉnh dương đầu tiên' trong khi giảm nhẹ khoản lỗ ròng 133 triệu USD – một dấu hiệu của 'selective framing'. Bên cho vay là Empery, một quỹ chuyên đầu tư vào các tình huống đặc biệt (special situations) và nợ xấu, cho thấy mối quan hệ vay mượn có thể chứa xung đột lợi ích. Nếu Nakamoto không thể trả 60 triệu USD vào tháng 12, Empery có thể thúc đẩy tái cấu trúc hoặc chuyển nợ thành vốn cổ phần, dẫn đến pha loãng cổ đông.
Phân tích kịch bản: Trong trường hợp cơ bản (giá Bitcoin không đổi), Nakamoto thiếu khoảng 2,2 triệu USD so với số nợ đến hạn, buộc phải bán thêm BTC hoặc vay cầu. Nếu giá Bitcoin giảm 20%, tài sản thế chấp giảm xuống còn 209 triệu USD, LTV tăng lên 79%, tiến gần đến ngưỡng thanh lý. Nếu giảm 40%, LTV vượt 100%, chắc chắn kích hoạt thanh lý bắt buộc, gây áp lực bán thêm 3.805 BTC trên thị trường, tạo vòng xoáy giảm giá.
Tác động đến hệ sinh thái: Nakamoto sở hữu Bitcoin Magazine, một phương tiện truyền thông có ảnh hưởng lớn trong cộng đồng Bitcoin. Nếu công ty gặp khó khăn, uy tín của 'Bitcoin Treasury narrative' có thể bị tổn hại, khiến các công ty khác khó huy động vốn hơn. Tuy nhiên, tác động trực tiếp đến giá Bitcoin là hạn chế, vì đây là sự kiện tín dụng riêng lẻ, không phải rủi ro hệ thống.
Kết luận: Nakamoto đang chạy đua với thời gian. 60 triệu USD đến hạn vào tháng 12, và công ty thiếu margin an toàn. Việc bán 600 BTC chỉ là giải pháp tạm thời. Nếu không có thêm vốn hoặc giá Bitcoin tăng mạnh, nguy cơ vỡ nợ là hiện hữu. Đây là bài học cho thấy 'Bitcoin Treasury' không phải lúc nào cũng là chiến lược an toàn – đòn bẩy có thể khuếch đại lợi nhuận, nhưng cũng khuếch đại rủi ro.