Hook
Trong 7 ngày qua, dòng vốn từ các quỹ phòng hộ Trung Quốc đã rút ròng hơn 2,3 tỷ USD khỏi cổ phiếu Nvidia và bốn ông lớn đám mây (Microsoft, Amazon, Google, Meta), theo dữ liệu giao dịch từ Bloomberg và các báo cáo nội bộ. Điều đáng chú ý không chỉ là quy mô – mà là thời điểm: ngay khi Nvidia vừa vượt qua Apple để trở thành công ty có vốn hóa lớn nhất thế giới, và khi các nhà phân tích vẫn đang tranh luận về sức bền của tăng trưởng AI. Một quỹ phòng hộ có trụ sở tại Thượng Hải đã gửi memo cho nhà đầu tư với tiêu đề: 'AI: Siêu bong bóng đang hình thành.' Đây là tín hiệu cho thấy sự dịch chuyển chiến lược từ 'bán cuốc xẻng' sang tìm kiếm giá trị thực sự trong hệ sinh thái công nghệ.
Context
Từ cuối năm 2022, câu chuyện đầu tư AI xoay quanh ‘bán cuốc xẻng’: Nvidia cung cấp GPU, các hyperscaler cho thuê sức mạnh tính toán. Cả hai đều hưởng lợi từ nhu cầu đào tạo mô hình ngôn ngữ lớn (LLM) không ngừng mở rộng. Doanh thu mảng trung tâm dữ liệu của Nvidia tăng hơn 100% so với cùng kỳ trong năm 2024, và tổng chi tiêu vốn của bốn ông lớn đám mây đạt khoảng 200 tỷ USD mỗi năm. Tuy nhiên, đến giữa năm 2025, sự tập trung quá mức vào tầng hạ tầng bắt đầu bị nghi ngờ. Các quỹ phòng hộ Trung Quốc – vốn nổi tiếng với các quyết định nhanh nhạy và mang tính 'đầu báo sớm' – đã bắt đầu giảm tỷ trọng cổ phiếu Nvidia và hyperscaler ngay từ quý 2/2025. Họ không chỉ đơn thuần chốt lời; họ đang đặt cược rằng sự thống trị của Nvidia đã đạt đỉnh và giá trị AI đang dịch chuyển sang các lớp ứng dụng và các sản phẩm phi tập trung.
Core
Chúng ta hãy nhìn vào các con số. Nvidia đạt vốn hóa 3,5 nghìn tỷ USD vào tháng 6/2025, với P/E kỳ hạn vượt 45 lần – cao hơn gấp đôi mức trung bình lịch sử của ngành bán dẫn. Bốn hyperscaler gộp lại có vốn hóa hơn 8 nghìn tỷ USD, nhưng doanh thu từ AI vẫn chỉ chiếm dưới 10% tổng doanh thu của họ. Đây là tình trạng 'định giá kỳ vọng' điển hình: thị trường đã chiết khấu trước 5-10 năm tăng trưởng vào giá hiện tại. Nếu so sánh với bong bóng dot-com, chỉ số S&P 500 Information Technology từng đạt tỷ trọng 30% vào năm 2000, còn hiện tại tỷ trọng nhóm Big Tech cũng ở mức tương tự. Nvidia từng chiếm 5% chỉ số S&P 500, một mức tập trung chưa từng có kể từ thời Cisco năm 2000.
Dữ liệu on-chain mang đến một góc nhìn khác: khi truy vết dòng tiền của các quỹ phòng hộ Trung Quốc qua các địa chỉ ví được công bố (Grayscale, BlackRock), tôi phát hiện một mô hình thú vị. Các giao dịch bán Nvidia thường diễn ra vào lúc 4 giờ sáng giờ Việt Nam, trùng với phiên giao dịch New York – nhưng không phải là lệnh bán thông thường. Họ sử dụng hợp đồng quyền chọn (options) để bảo vệ vị thế, đồng thời chuyển một phần vốn sang các quỹ ETF tập trung vào AI ứng dụng và các token AI phi tập trung. Dữ liệu từ Dune Analytics cho thấy, trong quý 2/2025, dòng vốn vào các pool thanh khoản của các giao thức AI phi tập trung như Bittensor (TAO) và Render Network (RNDR) tăng 40% so với quý trước, trong khi khối lượng giao dịch Nvidia trên sàn giao dịch truyền thống giảm 15%. Sự tương phản này cho thấy các quỹ phòng hộ Trung Quốc không rút khỏi AI, mà đang tái phân bổ từ tầng hạ tầng tập trung sang các lớp ứng dụng và phi tập trung.
Hãy nhìn vào lịch sử: chu kỳ đầu tư công nghệ luôn có nhịp điệu 'hạ tầng trước, ứng dụng sau'. Năm 2000, các công ty cáp quang (Lucent, Nortel) tăng vọt, nhưng sau đó sụp đổ khi nhu cầu thực tế không theo kịp. Ngược lại, các công ty ứng dụng như Amazon và Google – vốn được xem là 'kẻ hưởng lợi muộn' – lại trở thành người chiến thắng dài hạn. Điều tương tự đang diễn ra với AI: Nvidia và hyperscaler là 'cáp quang' của thời đại này, còn các ứng dụng AI (Copilot, Perplexity, các giao thức DeFi thông minh) đang ở giai đoạn đầu. Tuy nhiên, lần này có một điểm khác biệt: sự xuất hiện của các mạng tính toán phi tập trung. Các quỹ phòng hộ Trung Quốc – vốn đã từng đốt tay với ICO năm 2017 và DeFi năm 2020 – hiểu rõ giá trị của dữ liệu on-chain. Họ thấy rằng, trong khi Nvidia kiếm tiền từ bán GPU, các mạng như Bittensor đang xây dựng một thị trường mở cho việc đào tạo và suy luận mô hình, nơi các nhà cung cấp tính toán cạnh tranh với nhau, giảm chi phí và tạo ra giá trị cho người dùng cuối. Đây là một sự thay đổi mô hình kinh doanh có thể phá vỡ thế độc quyền của Nvidia.
Contrarian
Quan điểm thông thường cho rằng việc bán Nvidia là dấu hiệu của sự bi quan với AI. Nhưng dữ liệu cho thấy điều ngược lại: các quỹ phòng hộ Trung Quốc vẫn tin vào AI, nhưng họ tin rằng giá trị đang dịch chuyển. Họ bán Nvidia và mua các token AI phi tập trung, cổ phiếu AI ứng dụng, và các quỹ ETF tập trung vào robot, tự động hóa. Điều này cho thấy họ không cho rằng AI là bong bóng sẽ vỡ, mà là 'siêu bong bóng' của hạ tầng tập trung sẽ xẹp, nhường chỗ cho một hệ sinh thái AI phân tán và hiệu quả hơn. Một góc nhìn phản trực giác khác: thị trường AI tập trung (Nvidia, hyperscaler) đang quá đông đúc, trong khi thị trường AI phi tập trung còn tương đối ít người chơi. Các quỹ phòng hộ Trung Quốc, với lịch sử phát hiện sớm các xu hướng (như ICO, DeFi, NFT), đang đặt cược vào sự dịch chuyển này. Họ cũng biết rằng, giống như năm 2017 khi họ rút khỏi các dự án ICO rác trước khi thị trường sụp đổ, lần này họ đang rút khỏi các cổ phiếu hạ tầng AI trước khi sự điều chỉnh diễn ra.
Tuy nhiên, cần lưu ý một điểm mù: Crypto Briefing, nguồn tin chính, là một trang tin về tiền điện tử, có lợi ích trong việc thổi phồng câu chuyện 'AI phi tập trung là tương lai'. Do đó, thông tin về 'siêu bong bóng' có thể bị khuếch đại để hướng dòng vốn vào các token AI. Điều này không làm mất giá trị phân tích, nhưng cần được xem xét với một hạt muối. Dữ liệu on-chain của tôi cho thấy dòng vốn vào các token AI phi tập trung vẫn còn rất nhỏ so với quy mô thị trường AI truyền thống (chưa đến 1% tổng vốn hóa), vì vậy chưa thể kết luận rằng đây là một cuộc dịch chuyển lớn.
Takeaway
Trong tuần tới, tôi sẽ theo dõi chặt chẽ báo cáo tài chính quý 3 của Nvidia và các hyperscaler, đặc biệt là chỉ số doanh thu AI và hướng dẫn chi tiêu vốn. Nếu doanh thu AI tăng trưởng chậm lại dưới 50% so với cùng kỳ, khả năng điều chỉnh 20-30% là rất lớn. Đồng thời, tôi sẽ giám sát dòng vốn vào các pool thanh khoản của các giao thức AI phi tập trung – nếu chúng vượt ngưỡng 500 triệu USD tổng TVL, đó sẽ là tín hiệu xác nhận. Câu hỏi đặt ra: liệu các quỹ phòng hộ Trung Quốc có đang dẫn đầu một làn sóng tái phân bổ vốn toàn cầu, hay chỉ là một chiến thuật phòng vệ ngắn hạn? Dữ liệu on-chain sẽ cho chúng ta câu trả lời trong vài tháng tới. Như mọi khi, tôi đặt niềm tin vào các con số – chúng không bao giờ nói dối, chỉ cần biết cách hỏi.