ARK Invest tăng nắm giữ NVIDIA và TSMC: Điểm hội tụ của AI và blockchain nằm ở tầng bán dẫn

Meta hắt hơi, cả thị trường AI sổ mũi. Nhưng có một quỹ đầu tư không hoảng loạn. ARK Invest vừa nâng tỷ trọng cổ phiếu NVIDIA và TSMC trong các quỹ ETF của mình, đúng thời điểm làn sóng lo ngại về bong bóng AI bắt đầu lan rộng. Đối với những người theo dõi blockchain, động thái này thoạt nhìn có vẻ lệch pha. Một quỹ đầu tư gắn bó với câu chuyện Bitcoin, tiền mã hóa và tài chính phi tập trung lại đổ tiền vào hai gã khổng lồ bán dẫn? Không lệch pha đâu. Đó là cùng một ván cờ. Blockchain không thể vận hành nếu không có chip. Một validator chạy bằng CPU, một miner cần GPU, một zk-rollup cần hàng nghìn GPU để tạo bằng chứng. Một oracle AI nhận dữ liệu từ mô hình ngôn ngữ lớn cũng cần hạ tầng suy diễn. Do đó, khi ARK mua NVIDIA và TSMC, quỹ này không rời bỏ blockchain; nó đang mua tầng dưới cùng của blockchain. Tầng mà hầu hết những người mua token không bao giờ nhìn tới. Hãy nhìn vào kỹ thuật. NVIDIA không tự sản xuất chip. NVIDIA là công ty fabless, nghĩa là chỉ thiết kế, còn xưởng đúc là TSMC. GPU H100 dùng kiến trúc Hopper, sản xuất trên tiến trình 4N của TSMC. GPU B200 thuộc kiến trúc Blackwell, dùng tiến trình 4NP, gói hai chiplet trong một package. TSMC là xưởng đúc duy nhất hiện đủ khả năng gánh khối lượng này với năng suất ổn định. TSMC đang ở đâu trên bản đồ bán dẫn? Tiến trình 3nm đã sản xuất hàng loạt từ cuối năm 2022. Các biến thể N3E, N3P đã chạy ổn định. Tiến trình 2nm dự kiến bắt đầu sản xuất hàng loạt vào nửa cuối năm 2025, chuyển từ FinFET sang GAA với kiến trúc nano tấm. Theo quan sát của tôi, TSMC đang dẫn trước Samsung khoảng nửa node và dẫn trước Intel từ một đến hai node. Nhờ vậy, NVIDIA lúc nào cũng có lợi thế hiệu năng ít nhất một thế hệ so với đối thủ. Mọi hợp đồng thông minh đều có điểm mù. Điểm mù lớn nhất của một hệ thống blockchain không nằm trong mã nguồn, mà nằm ở lớp hạ tầng vật lý bên dưới. Một dự án có thể có mã nguồn hoàn hảo, nhưng nếu toàn bộ node chạy trên một nhà cung cấp điện toán duy nhất, rủi ro tập trung vẫn còn nguyên. Một giao thức oracle có thể được kiểm toán sạch sẽ, nhưng nếu nguồn dữ liệu đầu vào bị thao túng, hợp đồng thông minh vẫn sẽ thực thi một quyết định sai lầm. Tôi từng dành nhiều tháng kiểm tra các dự án tiền mã hóa. Có một lần, tôi tìm thấy một backdoor trong hợp đồng ICO cho phép rút hơn hai triệu đô la token. Có một lần khác, tôi phát hiện một oracle AI dùng thuật toán lấy mẫu từ mô hình ngôn ngữ lớn với tần suất quá thấp, khiến một nhóm nhỏ có thể thao túng giá tới 10%. Kinh nghiệm của tôi nói rằng: vấn đề luôn nằm ở những nơi mà con người không chú ý. Còn ở cấp độ vĩ mô, nơi ít người chú ý nhất đang là chuỗi cung ứng bán dẫn. Đóng gói và bộ nhớ là một điểm nghẽn then chốt. NVIDIA B200 dùng hai die chiplet, nghĩa là tiêu tốn gấp đôi diện tích silicon và gấp đôi công suất đóng gói CoWoS của TSMC. CoWoS là kỹ thuật đóng gói tiên tiến giúp xếp chip theo chiều ngang và chiều dọc; nó đang là nút thắt lớn nhất ngành AI. TSMC dự kiến tăng công suất CoWoS từ khoảng 40.000 tấm wafer mỗi tháng trong năm 2024 lên 80.000 tấm mỗi tháng trong năm 2025. Nhưng toàn bộ công suất thêm ra đã bị NVIDIA, AMD và Broadcom đặt trước. Nói cách khác, không phải thiếu chip; thiếu cái hộp chứa chip. Bộ nhớ cũng là một cuộc chơi riêng. GPU AI không thể hoạt động nếu thiếu HBM, loại bộ nhớ băng thông cao được xếp chồng bên cạnh GPU. HBM chủ yếu do SK Hynix, Samsung và Micron cung cấp. Thị trường HBM đang khan hiếm đến mức các nhà sản xuất ký hợp đồng dài hạn nhiều năm trước. Nếu một mắt xích trong chuỗi cung ứng này chậm trễ, toàn bộ kế hoạch giao hàng GPU của NVIDIA sẽ trượt dài. ARK hiểu điều này. Mua NVIDIA và TSMC là cách để đặt cược vào toàn bộ mạng lưới cung ứng, chứ không chỉ một công ty đơn lẻ. Còn về chuỗi cung ứng thiết bị, TSMC phụ thuộc rất lớn vào ASML. ASML gần như độc quyền sản xuất máy quang khắc EUV. Thời gian giao hàng cho một chiếc máy EUV hiện kéo dài từ 12 đến 18 tháng. TSMC, nhờ vị thế chiến lược, được ưu tiên nhận các dòng máy tiên tiến nhất, bao gồm cả High-NA EUV dự kiến xuất hiện sau năm 2026. Nhưng sự phụ thuộc này khiến chuỗi cung ứng trở nên mong manh hơn người ngoài nhìn vào. Nếu ASML gặp sự cố, cả ngành bán dẫn sẽ nghẽn lại. Lỗ hổng không ngủ. Nó chỉ chờ một cú sốc nguồn cung. Nếu một trận động đất ở Nhật Bản làm gián đoạn nguồn cung hóa chất, nếu một vụ phong tỏa ở Đài Loan làm dừng nhà máy TSMC, nếu chiến tranh thương mại khiến HBM bị hạn chế xuất khẩu, giá trị của toàn bộ tài sản số gắn với AI sẽ bị ảnh hưởng dây chuyền. Nhà đầu tư blockchain thường không định giá rủi ro này. Họ chỉ nhìn vào TVL, số lượng địa chỉ hoạt động và biểu đồ token. Nhưng tầng dưới cùng của mạng phi tập trung là silicon. Silicon không có lòng tốt, không có community, không có tokenomics. Ở cấp độ năng lực sản xuất, TSMC đang chi tiêu rất mạnh. Kế hoạch vốn đầu tư năm 2025 nằm trong khoảng 38 đến 42 tỷ đô la. Một phần đáng kể dùng để mở rộng tiến trình tiên tiến và công suất CoWoS. Ba nhà máy tại bang Arizona, Mỹ, có tổng mức đầu tư khoảng 65 tỷ đô la. Nhà máy đầu tiên dự kiến sản xuất trong năm 2025, nhưng năng suất cần bốn đến sáu quý để đạt mức ổn định. Tại Nhật Bản, nhà máy Kumamoto giai đoạn một đã hoạt động, giai đoạn hai đang được triển khai. Đây là nỗ lực đa dạng hóa sản xuất nhằm giảm rủi ro tập trung địa lý. Nhưng chi phí sản xuất ngoài Đài Loan cao hơn. Áp lực khấu hao trong hai đến ba năm đầu sẽ khiến biên lợi nhuận gộp của TSMC giảm khoảng 2 đến 4 điểm phần trăm. Dù vậy, TSMC vẫn có biên lợi nhuận gộp trên 50%, một con số đáng mơ ước trong ngành sản xuất. NVIDIA, ngược lại, có biên lợi nhuận gộp khoảng 70%. Khi GPU AI khan hiếm, NVIDIA có quyền định giá rất mạnh. Một chiếc H100 từng có thời điểm được bán với giá trên 40.000 đô la trên thị trường chợ đen. Với B200, mức giá còn cao hơn. Nhưng sức mạnh định giá đó không chỉ đến từ phần cứng. Nvidia sở hữu CUDA, một hệ sinh thái phần mềm mà các nhà phát triển AI đã bám vào suốt mười năm. Chuyển sang AMD hay một công ty ASIC, họ phải viết lại toàn bộ thư viện. Chi phí chuyển đổi này lớn đến mức ngay cả khi phần cứng đối thủ tốt hơn trên lý thuyết, NVIDIA vẫn giữ được thị phần. Điều này có ý nghĩa gì với blockchain? Rất lớn. Các mạng lưới oracle AI, các giao thức compute trên chuỗi, các dự án proof-of-inference đều cần GPU. Những người nắm GPU chính là người nắm chi phí vận hành của thế hệ dApps tiếp theo. Trong thị trường giảm giá, nhà đầu tư thường chạy về tài sản an toàn. Nhưng tài sản an toàn không chỉ là stablecoin. Nó có thể là cổ phiếu của công ty nắm hạ tầng tính toán. ARK đang làm đúng điều đó. Hãy nhìn vào nhu cầu: trung tâm dữ liệu AI chiếm hơn 60% doanh thu mảng AI của NVIDIA. Nhưng mảng suy diễn đang tăng trưởng nhanh hơn, ở mức ba con số. Suy diễn là quá trình đưa mô hình AI vào sử dụng thực tế: một chatbot trả lời câu hỏi, một mô hình phân tích dữ liệu on-chain, một hệ thống phát hiện gian lận. Khi chi phí suy diễn giảm xuống, nhu cầu sẽ bùng nổ. Điều đó kéo theo nhu cầu GPU. Và điều đó giải thích vì sao ARK có thể chấp nhận định giá cao cho NVIDIA và TSMC. Trong một quý gần đây, Meta công bố doanh thu không đạt kỳ vọng của phố Wall. Cổ phiếu công nghệ giảm. Nhiều người lập tức nói rằng chi tiêu AI là một vòng bong bóng mới. Nhưng Meta không cắt giảm chi tiêu AI. Google, Microsoft, Amazon cũng không. Họ đang chạy một cuộc đua vũ trang. Nếu họ dừng chi tiêu, họ sẽ tụt lại trong cuộc đua mô hình ngôn ngữ lớn. Lịch sử từng chứng kiến chu kỳ tương tự vào năm 2017, khi các công ty đám mây đổ tiền vào trung tâm dữ liệu dù lợi nhuận chưa rõ ràng. Kết quả là gì? Một hạ tầng điện toán khổng lồ đã tạo ra nền tảng cho làn sóng SaaS và cloud. Có khoảng trống giữa đầu tư hạ tầng và dòng doanh thu cuối cùng. Khoảng trống đó tạo ra biến động. Chính trong khoảng trống đó, phe gấu có lý. Nếu AI không tạo ra doanh thu tương xứng, chu kỳ chi tiêu vốn sẽ bị cắt. NVIDIA và TSMC sẽ không sụp đổ, nhưng cổ phiếu có thể giảm 30% trong một quý. Định giá cao khó duy trì khi tăng trưởng chậm lại. Tôi đã chứng kiến nhiều công ty blockchain sụp đổ vì token bị đội giá nóng và đội ngũ không giao hàng. Nhưng TSMC và NVIDIA vẫn có khách hàng, có tài sản, có quy trình sản xuất. Họ không phụ thuộc vào câu chuyện kể. Họ phụ thuộc vào dòng tiền thực từ hàng nghìn doanh nghiệp. Vấn đề còn lại là địa chính trị. TSMC đặt phần lớn công suất tại Đài Loan. Đây là rủi ro không thể phòng hộ hoàn hảo. Nếu xung đột xảy ra, toàn bộ chuỗi cung ứng chip cao cấp sẽ gián đoạn. Giá trị của NVIDIA và TSMC có thể lao dốc bất kể tăng trưởng nội tại. Nhưng chính vì rủi ro đó, các chính phủ phương Tây đang đẩy mạnh sản xuất nội địa. Điều đó tạo ra một siêu chu kỳ đầu tư: chính phủ trợ cấp, doanh nghiệp xây nhà máy, nhà cung cấp thiết bị bán hàng. ARK đặt cược rằng siêu chu kỳ này kéo dài nhiều năm. Đối với blockchain, bài học rất rõ ràng. Đừng mua một token chỉ vì nó có tên nghe giống AI. Hãy hỏi: hạ tầng tính toán phía sau token đó đến từ đâu? Nếu nó phụ thuộc vào một chuỗi cung ứng tập trung, nó có thực sự phi tập trung? Mọi hệ thống phi tập trung đều có một điểm tập trung. Điểm tập trung của blockchain không nằm ở validator hay quản trị DAO, mà nằm ở nhà máy bán dẫn. Khi bạn nhận ra điều đó, bạn sẽ không còn nhìn thị trường theo cách cũ. ARK Invest vừa cho thấy điều mắt thấy: họ nắm giữ Coinbase, nhưng họ cũng nắm giữ NVIDIA và TSMC. Họ không chia tách hai thế giới. Họ đang đặt cược rằng tiền mã hóa và AI sẽ chạy trên cùng một lớp hạ tầng. Lớp hạ tầng đó không thuộc về cộng đồng mã nguồn mở. Nó thuộc về các công ty có vốn hóa nghìn tỷ đô la. Điều đó nghe có vẻ phản trực giác, nhưng nó đúng: ngành blockchain càng phát triển, càng cần nhiều hạ tầng tập trung ở tầng đáy. Vậy nhà đầu tư blockchain nên làm gì? Đầu tiên, theo dõi công suất CoWoS của TSMC. Nếu công suất tăng lên, GPU sẽ được giao nhanh hơn, hạ tầng AI và blockchain sẽ mở rộng. Nếu công suất chững lại, giá GPU sẽ tăng, chi phí vận hành zk-rollup và oracle AI sẽ tăng vọt. Thứ hai, theo dõi đơn hàng HBM từ SK Hynix và Samsung. HBM là tài nguyên khan hiếm bậc nhất. Thứ ba, theo dõi tiến độ nhà máy Arizona. Nếu nhà máy này đúng lịch, rủi ro địa chính trị giảm, ngành bán dẫn bước vào giai đoạn tăng trưởng ổn định hơn. Nếu trễ hẹn, sự phụ thuộc vào Đài Loan càng lớn. Cái nhìn của ARK không phải là tín hiệu mua ngay lập tức. Đó là tín hiệu về cấu trúc. Trong một thị trường giảm, người ta thường hoảng loạn và bán những gì đang tăng. Nhưng dòng vốn dài hạn không chạy theo cảm xúc; nó chạy theo nút thắt. Nút thắt của AI và blockchain đều nằm ở cùng một nơi: các xưởng đúc tiên tiến. Khi Meta hắt hơi, những người yếu tim chạy ra ngoài. Khi ARK nhìn thấy cú hắt hơi đó, họ nhìn thấy cơ hội để tăng tỷ trọng hai công ty hạ tầng quan trọng nhất thế giới. Không phải vì họ tin vào một quý tăng trưởng nữa. Mà vì họ tin vào một thập kỷ khan hiếm. Câu hỏi cuối cùng dành cho bạn: bạn đang sở hữu tài sản trong trò chơi, hay đang sở hữu cái xẻng để đào vàng? ARK vừa trả lời. Người làm blockchain nên tự đặt câu hỏi tương tự. Lỗ hổng không ngủ. Nó chỉ chờ đợi một cú sốc nguồn cung. Và cú sốc đó đang hình thành trước mắt chúng ta.